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国金证券(600109):投资业务稳健、融资利息增长;投行将持续受益于再融资新政

时间:20-04-04 00:00    来源:中国国际金融

2019 业绩基本符合我们预期

公司2019 年营收同比+15%至43 亿元,归母净利润同比+29%至13 亿元,对应ROAE 同比+1.2ppt 至6.5%,符合我们预期;4Q19 净利润同比/环比+40%/+64%至4.2 亿元。2019 年业务及管理费率同比+0.2ppt至61.2%、自有资产杠杆率同比-0.04x/环比-0.07x 至1.76x。

发展趋势

投资业绩表现稳健、收入贡献低于行业。2019 年投资收入同比+22%至12.4 亿元、收入占比28%(vs.行业占比39%),其中交易性金融资产规模较年初略降2%至135 亿元(其中债券规模较年初小幅提升0.3%、股票较年初+78%)、对应年化投资收益率7.3%;整体金融资产配置方面,债券:股票:基金:其他=53.1%:6.2%:5.4%:35.3%。

投行业务表现优异、收入贡献高于行业。2019 年投行收入同比+25%至9 亿元、收入占比21%(vs.行业占比13%)。我们预计,公司投行业务或将受益于再融资改革新政。据万得资讯统计,公司2019 年股票承销额同比+28%至168 亿元、市占稳定在1.1%,债券承销额同比+86%至555 亿元、市占+0.1ppt 至0.4%。此外,IPO 项目储备95 家、位居行业第8(万得资讯统计截至2020 年4 月3 日);截至2019 年底注册保代135 人、位居行业第8。

经纪业务随市提升、代销产品增速较快。2019 年经纪业务收入同比+15%至11.4 亿元、收入占比26%,其中:公司股基交易额同比+24%(vs.市场+36%)、市占率略降0.1ppt 至1.27%,佣金率下滑7%至万3.3;代销金融产品规模同比+25%至3,419 亿元,对应代销收入同比+78%至1.1 亿元、占经纪业务收入比重同比+3.5ppt 至10%。

两融份额提升、净利息收入同比+33%至7.7 亿元。1)利息收入同比+12%至14 亿元,其中两融利息收入同比+5%至5.3 亿元,对应两融余额+48%至92 亿元、市占率+0.1ppt 至0.9%;股质利息收入同比+36%至3.4 亿元,对应表内余额-6%至35 亿元;信用减值损失同比-93%至1,351 万元;2)利息支出同比-7%至5.8 亿元,主因资金成本及债券融资规模均有所下降。

此外,资管收入同比-28%至9,627 万元、表现弱于行业(vs.行业收入持平),对应资管规模同比-28%至1032 亿元,竞争实力仍有待加强。

盈利预测与估值

由于上调股票ADT 和投行业务假设,我们上调2020/2021 年盈利12%/17%至14/15 亿元。公司当前交易于1.2x 2020e P/B。维持中性评级,上调目标价11%至10.2 元,对应1.4x 2020e P/B 及13%上行空间。

风险

交易额大幅萎缩、股/债市场剧烈波动、监管政策不确定性。